par Jean-Marie Mercadal, Directeur Général Adjoint en charge des gestions d’OFI AM
L’année 2011 a été particulièrement anxiogène et un certain nombre de dogmes ont été remis en cause : risque sur les obligations souveraines de la zone euro, disparition de l’euro, perte de la meilleure notation sur la dette américaine.
Cette conjonction de facteurs n’a naturellement pas été favorable aux marchés financiers, particulièrement en Europe. À ce jour, l’indice Eurostoxx recule de 15 % en 2011 et reflète les inquiétudes au sujet de la zone. L’euro est une mauvaise construction mais sa disparition serait de nature systémique. C’est pourquoi les politiques s’attachent, dans la douleur, à sauvegarder la monnaie unique. Ce sera au prix d’une discipline budgétaire « allemande » qui tombe au pire moment, à l’heure où la croissance ralentit fortement. Les perspectives de croissance sont donc sombres et les prévisions de 0,5 % pour la zone euro paraissent même un peu optimistes.
Le reste du monde va mieux mais s’inquiète du devenir de l’euro car, finalement, les économies et les systèmes financiers sont très imbriqués. aux États-Unis, la réserve fédérale a finalement réussi à créer une sorte d’effet richesse par sa politique massive de rachat de dettes qui maintient les taux d’intérêt à un très faible niveau. La consommation se poursuit à peu près et, surtout, les entreprises vont bien avec des marges au plus haut. Le cycle d’investissement peut donc maintenant repartir. D’ailleurs, l’économie recrée des emplois et l’immobilier commence à donner quelques signes de reprise. Wall Street a donc bien mieux résisté et l’indice S&P 500 recule de seulement 2 % à ce jour en 2011. Les pays émergents sont naturellement les plus forts contributeurs de la croissance mondiale, même si cette zone ralentit, à l’image de la Chine.
Paradoxalement, les actions émergentes ont perdu près de 25 % cette année en euros. Les pays émergents ne sont pas encore totalement immunisés vis-à-vis des pays occidentaux du fait de la sensibilité des exportations et de l’implication des banques occidentales dans le financement (en dollars) du commerce asiatique. La bonne nouvelle est que cela devrait permettre à l’inflation de se calmer et donc aux politiques monétaires de s’inverser et s’assouplir. Au final, nous n’attendons pas une grande année de croissance, avec une possibilité d’être en dessous de 4 % au plan mondial.
Une chose est donc au moins sûre : dans ce contexte, il n’y aura pas de relèvement des taux d’intérêt monétaires aux États-Unis, il subsiste un petit potentiel de détente dans la zone euro et il y aura probablement des baisses dans les pays émergents. Les obligations gouvernementales des pays « forts » devraient donc être relativement stables.
Sur le plan des devises, nous avons la conviction que l’euro est trop cher et que, tôt ou tard, la BCE capitulera et s’engagera plus franchement dans une politique de « Quantitative easing ». C’est la seule grande Banque centrale à ne pas avoir adopté massivement cette stratégie alors que la croissance de la zone est structurellement la plus faible. À partir de ce moment là, l’euro baissera, et notamment contre le dollar. Cela devrait favoriser les stratégies de diversification internationale.
Pour les actions, le « coussin des faibles valorisations » est intéressant, mais il ne suffit pas. Pour redevenir franchement positif, il manque plusieurs ingrédients : momentum économique plus positif, dynamique de révisons à la hausse des bénéfices des entreprises, flux d’investissement, règlementations… Bref, de la visibilité et de la confiance. En conséquence, nous maintenons une appréciation « neutre » vis-à-vis de cette classe d’actifs.
En conclusion, le climat ne nous paraît pas très propice à une revalorisation des actifs financiers. Il faudra donc construire pour 2012 des portefeuilles diversifiés, équilibrés avec quelques lignes directrices fortes :
- La recherche de rendement (dividendes, obligations d’entreprises, émergentes voire même gouvernementales européennes…) ;
- Des stratégies asymétriques, et de ce point de vue, les convertibles ont beaucoup d’attrait ;
- Commencer à construire des positions de protection contre l’inflation car, tôt ou tard, elle repartira vu les politiques monétaires actuelles.