par Mikael Lundström, Head of Fixed Income chez Evli
La période de taux "bas pour encore longtemps" n’en finit plus. Quelle classe d'actifs serait alors la plus susceptible d'en bénéficier ? Bien que nous nous attendions à ce que le High Yield offre les meilleurs rendements au cours des trois prochaines années, nous pensons aussi que le « crossover » est le mieux placé pour profiter à court terme des avantages de la politique de la BCE.
Lorsque Mario Draghi prend la parole, l’audience essaie de déceler un message dans la teinte de bleu de sa cravate et attend des déclarations fortes (« bazookas »), mais sa décision de maintenir plus longtemps le statu quo a entraîné une baisse du rendement du Bund Allemand vers de nouveaux points bas, ainsi que le Bon du Trésor américain à 10 ans vers les 2 %. Mario Draghi a ainsi prolongé la période de pause sur les taux jusqu'à mi-2020 (auparavant fin 2019).
Mario Draghi semble laisser entendre que le prochain mouvement des taux sera plutôt à la baisse qu'à la hausse, et souligne qu’il y a « une marge de manœuvre considérable » pour de prochains QE. En effet, aux États-Unis, le cycle économique actuel est le plus long jamais enregistré, mais la courbe des taux est maintenant inversée. Alors que les prévisionnistes repoussaient continuellement leurs perspectives de hausses des taux, l’éventualité d'une baisse des taux semble aujourd’hui plus probable.
Les investisseurs se ruent sur l’obligataire, mais où trouver un rendement positif ?
Après le discours de Mario Draghi et des chiffres macroéconomiques décevants, les investisseurs qui recherchent la sécurité se retrouvent sur un marché avec des rendements négatifs et 11 trillions de dollars d'obligations d'État, revenant à des niveaux jamais vus depuis 2016. L’encours des obligations gouvernementales à rendement négatif est en hausse d'environ 20 % par rapport à 2018 et constitue environ 20 % de l'encours total des obligations.
Des montants colossaux sont acheminés vers les marchés obligataires et les gérants cherchent désespérément des rendements positifs. La « recherche de rendement » qui a prévalu ces dernières années reste un enjeu essentiel encore aujourd’hui.
Les actions sont-elles la solution ? Non, car elles sont trop volatiles pour les investisseurs obligataires. Nous défendons l’idée qu’en période de faible croissance (mais pas de récession) les obligations corporate constituent une très bonne option, contrairement aux actions.
Malgré la longue période d’expansion économique aux Etats-Unis, la courbe des taux américains est proche de l'inversion, signe de l'inquiétude des investisseurs. En Europe, les anticipations d’inflation sont inférieures aux objectifs, le secteur manufacturier a ralenti et les perspectives de croissance du PIB ont été abaissées.
Pourquoi le crédit « crossover » est-il idéal pour obtenir un rendement positif et résilient ?
Le crédit dans les tranches de notation BBB et BB (le « crossover ») constitue une position intéressante entre les actifs sûrs à faible rendement (souverains et corporates Investment Grade A-AAA) et le High Yield plus risqué noté simple B. Les rendements négatifs des emprunts souverains, également observés sur certaines obligations corporates européennes Investment Grade notées A, entrainent une demande croissante, en particulier pour la tranche BBB.
Tout investir sur le segment High Yield n'est pas une option envisageable pour les investisseurs ayant pour mandat la sécurité et la stabilité procurées par des obligations d'État. Réciproquement, le crédit « crossover » est plus solide que le High Yield noté simple B, avec beaucoup moins de risque à la baisse si le marché se retourne.
Se pencher sur le segment du crédit dans les pays nordiques offre également des avantages en termes de diversification. Il est important de noter que la corrélation entre les obligations Euro Investment Grade, High Yield et Nordiques n'est pas aussi forte que certains pourraient le penser, et la diversification permet donc de répartir le risque, même en Europe. Par exemple, les crédits Nordiques ont évité la contagion lors de périodes de turbulences sur les crédits en euros.
Même avec un rendement solide, les spreads restent attractifs
Malgré une performance soutenue depuis le début de l'année, en particulier ces dernières semaines, les spreads en Euro Investment Grade et High Yield ne se sont pas resserrés de manière spectaculaire et restent attractifs, au-dessus du niveau médian (médiane depuis 1999). Au cours de cette période (entre 1999 et 2019), les spreads Investment Grade ont été plus serrés que les niveaux actuels à 56 % du temps (notations BBB) et les spreads High Yield à 57 % du temps (notations B).
La position plus accommodante des banques centrales a entrainé une très forte demande sur le marché obligataire, les flux d’investissements y ayant atteint des niveaux record au mois de mai. Etant donné que les prochaines décisions des banques centrales semblent aller dans le sens d'une baisse des taux, la duration ne préoccupe plus autant qu'il y a un an. Ainsi, compte tenu des perspectives de maintien des taux bas à plus long terme, la duration du Evli Corporate Bond Fund a été ramenée à plus de 4 ans.
Dans un tel environnement, où ni les actifs les plus sûrs ni les actifs les plus risqués ne sont intéressants à court terme, nous pensons que le crédit « crossover » constitue un segment idéal pour obtenir un rendement résilient et positif.