La gestion du risque, plus essentielle que jamais en 2017

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par Alexandre Marquis, Responsable Spécialistes Investissement Actions, et Maria Musiela, Spécialiste Investissement Actions chez Unigestion

Face au récent regain d’optimisme, certains investisseurs peuvent être tentés de relever leur budget de risque et d’accroître l’exposition de leur portefeuille au bêta du marché. Toutefois, nous sommes convaincus que les investisseurs de gérer rigoureusement le risque de leurs investissements en actions pour pouvoir surmonter les turbulences que pourraient traverser les marchés à l’avenir. L’année 2017 peut réserver son lot de mauvaises surprises. Le présent document met en exergue certains de ces risques potentiels, notamment le risque politique, les risques liés à l’inflation et aux valorisations excessives, ainsi qu’à l’état de l’économie chinoise.

Nous montrerons comment nous avons positionné, grâce à notre approche, les portefeuilles des investisseurs de façon à réduire l’impact de ces risques et à les protéger contre les pertes en 2017.

Début 2016, les marchés d’actions ont traversé des turbulences, sous l’effet des inquiétudes relatives à la croissance chinoise et à la faiblesse des prix du pétrole. Les actions mondiales ont cependant rebondi, tirées par le redressement des prix des matières premières, la résistance inattendue de l’économie chinoise, la position relativement accommodante des banques centrales et l’amélioration des perspectives de croissance.

Malgré la multitude d’obstacles auxquels ils ont été confrontés (hausses des taux d’intérêt américains, vote en faveur du Brexit, référendum et inquiétudes liées aux créances douteuses des banques en Italie, incertitudes entourant un éventuel accord de l’OPEP et enfin, élections aux Etats-Unis), les marchés ont continué de suivre une trajectoire haussière, bien qu’irrégulière. L’indice MSCI AC World a progressé de 7,9% en dollars sur l’année, sa plus forte performance annuelle depuis 2013.

L’accélération de la croissance (économique) américaine et l’environnement de taux favorable, conjugués à la reprise des marchés émergents, ont dopé les actions, en particulier les secteurs cycliques. Délaissés après la crise de 2008, ces derniers ont retrouvé les faveurs des investisseurs au second semestre 2016, entraînant une rotation sectorielle en faveur des valeurs cycliques et au détriment des titres défensifs.

L’optimisme suscité par la promesse de relance budgétaire et de déréglementation par l’administration de D. Trump a amplifié cette dynamique, et les marchés anticipent actuellement une incidence positive sur la croissance.

Les valeurs cycliques ont largement surperformé les titres défensifs en 2016.

Dans ce contexte d’euphorie, certains investisseurs pourraient être tentés d’accroître leur exposition au bêta au sein de leurs portefeuilles. Nous pensons cependant que la vigilance doit rester de mise, même lorsque l’heure semble à la fête. Malgré l’optimisme actuel, l’année 2017 nous réserve son lot d’incertitudes et d’obstacles potentiels pour les marchés. Il nous semble que ce n’est pas le moment de baisser la garde et qu’il convient au contraire de suivre une approche rigoureuse de gestion du risque sur les marchés d’actions.

Selon nous, les investisseurs devraient se montrer prudents et garder à l’esprit les risques suivants.

- Risque politique

Entre les nombreuses élections qui se tiendront au cours des prochains mois en Europe (Pays-Bas, France et Allemagne) et les incertitudes relatives à la mise en œuvre d’un Brexit « dur » au Royaume-Uni, les risques politiques sont nombreux.

(Les données montrent) une augmentation du niveau d’incertitude en matière de politique économique en Europe, telle que mesurée par l’indice Baker, Bloom and Davis, qui mesure la fréquence des références à l’incertitude politique dans l’actualité. D’un autre côté, l’anticipation par le marché du risque politique, mesurée à l’aune des spreads des swaps de défaut de crédit (CDS), qui évaluent l’opinion du marché sur le risque de l’émetteur, reste faible. Elle n’a que légèrement augmenté en France au regard des récentes turbulences préélectorales.

Aux Etats-Unis, le flou entourant les mesures que prendra l’administration de D. Trump, ainsi que les risques de protectionnisme accru et de tensions géopolitiques, pourraient également peser sur les marchés.

L’équipe Actions d’Unigestion intègre les risques macroéconomiques et politiques au processus de gestion du risque à 360 ̊ et en assure le suivi. Nous sommes ainsi en mesure d’évaluer la survenue potentielle de risques et leur impact sur divers secteurs et régions. Par exemple, le Royaume-Uni est actuellement sous-pondéré dans nos portefeuilles, au regard du risque d’un Brexit « dur » et des incertitudes entourant l’issue des négociations

- Risque lié aux valorisations

Dans certains secteurs et pays, les multiples de valorisation ont connu une forte expansion, notamment depuis 2013, davantage sous l’effet du sentiment du marché que des fondamentaux, et les marchés intègrent actuellement un grand nombre de bonnes nouvelles. Certaines actions sont donc menacées d’un retour à la moyenne. (…) L’environnement de taux bas de ces dernières années a entraîné une hausse de la demande de titres défensifs plus rémunérateurs et une expansion significative de la valorisation des stratégies à volatilité minimale (cf. indice MSCI AC Minimum Volatility).

Même si la sous-performance des actions/valeurs défensives au second semestre 2016 a quelque peu atténué certaines de ces pressions, les valorisations restent élevées d’un point de vue historique. Depuis la mi-2013, compte tenu de la montée du risque lié aux valorisations, nous avons commencé à contrôler ce risque au sein de nos portefeuilles. Notre processus vite à protéger nos portefeuilles contre des valorisations excessives et le risque de retour à la moyenne. Nous recherchons des valeurs de qualité affichant un profil de risque favorable tout en nous assurant que leurs valorisations sont raisonnables.

Risque d’inflation

L’année 2016 a été marquée par la réflation, et la hausse de l’inflation devrait se poursuivre tout au long de l’année 2017 compte tenu du renchérissement des matières premières et des pressions exercées par la croissance salariale mondiale sur les coûts de production. Le graphique 6 illustre la hausse de l’indice IPC aux Etats-Unis et en Europe.

Une hausse de l’inflation supérieure aux prévisions entraînerait une augmentation des taux d’intérêt et pourrait avoir un impact significatif sur les taux d’actualisation et les valorisations des actions. Cet effet sera exacerbé dans le cas des secteurs chers et plus sensibles aux taux d’intérêt. L’ampleur de l’impact dépendra du soutien apporté par la croissance et la stabilité des résultats.

Face à l’émergence du risque de taux d’intérêt, nous gérons le risque de duration des portefeuilles d’actions en limitant notre exposition aux actions excessivement sensibles aux taux d’intérêt.

Nous observons que les actions dont le profil est moins risqué tendent à être plus sensibles aux taux d’intérêt.

Notre approche vise à s’assurer que nous contrôlons notre exposition aux actions situées dans les trois déciles les plus sensibles aux taux d’intérêt, pour lesquels l’impact sur les cours est le plus élevé lors des périodes de hausse des taux. L’indice MSCI AC World Minimum Volatility présente une importante exposition à ces actions très sensibles aux taux d’intérêt, ce qui le rend nettement plus vulnérable lors des périodes de hausse des taux.

- Risques liés à l’économie chinoise

En 2016, l’économie chinoise a remarquablement bien résisté mais les problèmes auxquels les marchés étaient confrontés en début d’année n’ont pas disparu. Les niveaux élevés d’endettement, la surchauffe du marché immobilier et l’efficacité décroissante des mesures de relance restent plus que jamais d’actualité. La dette de la Chine atteint désormais environ 250% du PIB, un niveau nettement plus élevé que celui des autres économies émergentes.

Dans la perspective des élections du Politburo à l’automne, les autorités devraient maintenir le cap. Reste toutefois à savoir ce qui se passera après ces élections.

Dans ce contexte incertain, nous surveillons de près l’évolution de la situation en Chine. Nous sous-pondérons actuellement ce pays au sein de nos portefeuilles actions fondés sur la gestion du risque et surveillons par ailleurs notre exposition aux actions qui sont plus sensibles à l’économie chinoise et au renminbi.

- Maintien d’un positionnement prudent en matière de risque

Plus que jamais, nous pensons que les investisseurs ont besoin d’une stratégie solide et active de gestion du risque qui les protègera durant les périodes de turbulence du marché. L’année 2017 pourrait en effet réserver des épisodes de volatilité, voire des mauvaises surprises.

Il faut cependant garder à l’esprit qu’une stratégie peu risquée n’est pas synonyme d’une approche à volatilité minimale. Les stratégies défensives passives sont en effet actuellement exposées à un large éventail de risques, comme le risque lié aux valorisations, le risque de taux d’intérêt ou la saturation des positions (« crowding »).

Chez Unigestion, nous utilisons un processus de gestion du risque à 360° axé sur un large éventail de risques prévisionnels, afin de réduire au minimum notre exposition aux risques intrinsèques non rémunérés.

Grâce à notre approche plurielle de la gestion du risque, nous sommes en mesure de construire des portefeuilles composés d’actions/de valeurs de qualité, peu risquées, susceptibles de générer une surperformance sur le long terme et d’offrir une meilleure protection contre la baisse lors des périodes de tension sur les marchés.

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