par Franck Dixmier, Global CIO Fixed Income chez Allianz Global Investors

• Lors de sa réunion du 10 décembre, la Banque centrale européenne devrait, sans surprise, annoncer des mesures de renforcement de sa politique monétaire.

• Face à la détérioration des perspectives économiques, aux incertitudes liées à la deuxième vague de Covid19, à la faiblesse de l’inflation et à l’appréciation de l’euro, nous nous attendons à une extension du PEPP en termes de volume et de maturité, ainsi qu’à des conditions plus favorables pour les TLTRO.

• Ce soutien supplémentaire a largement été anticipé par les marchés et est déjà répercuté dans les prix.

La réunion de politique monétaire de la Banque centrale européenne (BCE) du 10 décembre devrait être sans surprise. Sa présidente Christine Lagarde, son chef économiste Philip Lane et son vice-président Luis de Guindos ont déjà balisé le terrain, au gré de leurs nombreuses apparitions médiatiques. Le message est clair : la BCE compte s’engager encore davantage pour soutenir l’économie, et continuer le programme PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme) tant que la crise sanitaire durera.

La recalibration des instruments de politique monétaire devrait comporter deux mesures :

• Une extension du programme PEPP en termes de volume et de maturité (probablement de 500 milliards, et jusqu’à fin 2021): elle permettra à la BCE d’absorber les montants importants d’émissions de dettes publiques prévues en 2021 pour faire face au choc économique, et de maintenir des conditions de refinancement très favorables en zone euro, avec des taux qui devraient rester durablement bas. Cette extension permettra aussi d’accompagner l’Union européenne dans ses nouvelles émissions.
• L’annonce de conditions encore plus favorables d’octroi de liquidité aux banques, au travers des TLTRO (Targeted Longer-Term Refinancing Operations) pour financer l’économie.

Ce renforcement de la politique monétaire de la BCE est justifié par quatre facteurs :

• La révision à la baisse des prévisions économiques ;
• Les incertitudes dues à la deuxième vague de la pandémie. Car si les annonces de disponibilités de vaccins sont une bonne nouvelle, la vaccination prendra du temps, et l’immunité collective n’est pas attendue avant la fin 2021, voir 2022 ;
• Des perspectives d’inflation durablement faible sur un horizon de 2 ans, et notamment sur la composante d’inflation sous-jacente, la plus durable.
• Enfin, l’appréciation de l’euro contre devises. Celui-ci bénéficie en effet des perspectives de rebond plus fortes en zone euro qu’aux Etats-Unis en 2021 du fait notamment d’une meilleure gestion de la crise sanitaire, ainsi que du signal fort donné par l’Union européenne avec son programme de relance de 750 milliards d’euros. Ce programme, qui sera voté d’une façon ou d’une autre, démontre une démarche de solidarité assumée et renforce l’intégration européenne. Un euro fort pose toutefois une difficulté supplémentaire à la BCE, puisqu’il contribue à importer de la désinflation.

Même si le chef économiste Philip Lane a fait allusion dans un entretien avec la presse au possible recours à d’autres instruments de politique monétaire, nous ne tablons pas sur une baisse du taux de dépôt à ce stade.

En présentant une feuille de route très claire, la BCE offre une grande visibilité aux investisseurs, en ancrant toujours davantage les taux courts sur des niveaux bas et en influant sur l’ensemble de la courbe. Les nouvelles mesures sont déjà intégrées par les marchés, comme le montre la compression des spreads de crédit et de la périphérie.