par Raphaël Gallardo, Stratégiste du pôle Investissement et solutions clients de Natixis Asset Management
La résurrection de la production automobile américaine après la crise de 2008 a été saluée comme un marqueur indiscutable de la flexibilité du capitalisme américain. La part du secteur dans le PIB, après avoir chuté à 1.5% en 2009, dépasse désormais son niveau d’avant-crise, à 2.9%. Cette renaissance tient beaucoup à la performance des producteurs locaux sur le marché domestique : leur part de marché domestique est passée de 70% au plus fort de la crise à quasiment 80% aujourd’hui. Le bilan pour les ex ‘Big 3’ nationaux reste néanmoins mitigé car leur part de marché s’est à peine stabilisée autour de 45%.
Mais cette reprise repose sur des fondations fragiles. A l’image de tout le régime de croissance post-Lehman, la demande d’automobiles a été dopée par la politique de taux bas de la Fed, qui a eu l’effet d’accélérer la demande de renouvellement du parc (ménages et flottes d’entreprise) et de solvabiliser la demande de ménages autrefois rationnés dans leur accès au crédit. La forte baisse des taux d’intérêt sur les crédits automobiles a réduit le coût d’acquisition d’un nouveau véhicule (le taux d’intérêt moyen a baissé de 7 à 3%), en même temps que les banques, délaissant le crédit hypothécaire sur-régulés post-2008, ont assoupli les conditions de crédit sur les prêts auto (dans le neuf comme l’occasion) et développé les offres de leasing. Ceci a incité les ménages américains à avancer le renouvellement de leur véhicule pour profiter de conditions financières avantageuses, et à s’offrir des modèles plus onéreux (SUV) après la baisse du prix de l’essence en 2014 (autre effet de l’argent facile se déversant sur les champs pétroliers texans).
Mais l’anticipation de la demande de renouvellement ne fait qu’importer de la demande future et programme une rechute brutale dès que les taux d’intérêt cessent de baisser. Les évolutions démographiques et socio-technologiques (durée de vie des véhicules, VTC) supposent un socle de ventes soutenable proche de 13-14 millions de véhicules par an, loin des 16.5 millions actuels. En plus de l’anticipation de renouvellement, la demande a été gonflée par le recours à une population d’acheteurs à la solvabilité fragile. Comme pour la bulle immobilière de 2003-2007, les ménages ‘subprime’ ont bénéficié d’un accès au crédit facilité, notamment de la part des sociétés financières captives des constructeurs. Sur les 1.1tr$ de crédit auto, environ 400md$ sont de qualité ‘subprime’.
La preuve de ce biais de sélection des nouveaux emprunteurs est perceptible dans la hausse des taux de défaut sur les crédits auto depuis 2015, alors même que le taux de chômage poursuit sa baisse. En réaction, les banques ont fortement resserré les conditions de crédit à partir de fin 2015, ce qui explique l’affaiblissement des ventes de véhicules. Mais les ennuis ne font que commencer pour les constructeurs et leurs bras armés financiers. Ils ont été surpris par la baisse des ventes et ont laissé s’accumuler des stocks excessifs. Et le développement du leasing promet, lorsque les taux remonteront, une avalanche de retour de véhicules d’occasion sur les parkings des concessionnaires (33% des reprises après leasing sont en fonds propres négatifs), engendrant une pression sur les prix de l’occasion et, in fine, du neuf. Heureusement, le poids du subprime automobile est loin de son prédécesseur immobilier (42md$ titrisés contre 1.8tr$ dans l’immobilier en 2007), mais de nouveaux déboires de l’industrie automobile risqueraient de rallumer la flamme protectionniste de la Maison Blanche.