par Frederik Ducrozet, économiste au Crédit Agricole
- Lors de sa conférence de presse du 10 juin, la BCE n’a fourni aucun détail sur le programme de rachats de dette publique.
- Elle s’en est tenue au minimum syndical sur le front de la liquidité, en annonçant des opérations de refinancement à trois mois illimitées jusqu’en septembre. Ces décisions reflètent probablement l’optimisme mesuré de la BCE vis-à-vis du secteur bancaire, mais aussi sa volonté de rester flexible dans les mois qui viennent.
Disons-le tout net, la communication de la BCE déçoit depuis trois mois. Les décisions récentes paraissent souvent justifiées, mais l’explication de texte fournie lors des conférences de presse est limitée à sa portion congrue. Plus grave, les discours récents ont révélé des dissensions marquées au sein du Conseil des Gouverneurs de la BCE. Si cette dernière appelle les gouvernements de la zone euro à un « saut quantique » dans le processus de consolidation des comptes publics, le moins qu’on puisse dire est qu’elle n’applique pas ce principe à sa propre communication.
Ce jeudi 10 juin, les attentes étaient particulièrement fortes avant la réunion de la BCE, sur de nombreux sujets. Les tensions restent élevées sur les marchés obligataires européens, et les spreads se sont écartés ces dernières semaines, y compris pour les papiers de bonne qualité comme la France. En retour, les inquiétudes se sont également déplacées vers les banques et leur capacité à absorber les chocs liés à la crise du souverain. Certains indicateurs ont pu refléter l’émergence de tensions sur le marché interbancaire avant l’arrivée à échéance du premier prêt à un an de la BCE pour 442 Mds d’euros au 1er juillet. Ainsi, la demande des banques aux autres opérations de refinancement de la BCE augmente de façon continue depuis deux mois, tout comme l’encours de la facilité de dépôt, ce qui illustre la viscosité actuelle de la liquidité en zone euro, les (grandes) banques en situation d’excédent ne prêtant pas ou peu aux (petits) établissements en situation de stress.
Au final, M. Trichet s’est contenté du minimum syndical sur la plupart des sujets importants. Sur le programme de rachats de dette d’Etat en particulier (Securities Market Programme, SMP), annoncé le 10 mai dernier dans un revirement spectaculaire, la BCE n’a fourni aucun détail, si ce n’est que les interventions restent temporaires et dépendantes des conditions de marché. On sait que le montant des rachats de dette n’a cessé de ralentir, de 16 Mds d’euros la première semaine jusqu’à 5 Mds la semaine dernière, soit 40 Mds en tout à ce jour. Mais on ne connaît ni l’échéance, ni les montants cibles (s’ils existent), ni la répartition du programme en termes géographiques. La stérilisation des rachats se poursuit via des dépôts à terme à une semaine, et l’émission de certificats de dette par la BCE à trois mois, annoncée par erreur dans un communiqué cette semaine, n’a pas été confirmée officiellement. Il est probable que la BCE ne communique pas sur les détails du programme SMP dans l’immédiat, laissant planer une forme « d’ambiguïté constructive » dans l’espoir que les conditions de marché s’améliorent d’elles mêmes. Le programme de rachats de covered bonds, dont la date butoir reste fixée au 30 juin, n’a pas été évoqué non plus.
Croissance molle, inflation contenue
Le communiqué de la BCE ne contient que de très légères modifications ce mois-ci. Les changements apportés au paragraphe introductif visent essentiellement à apporter des justifications ex post aux décisions récentes. Ainsi, le communiqué mentionne le niveau d’incertitude anormalement élevé et les dysfonctionnements observés sur les marchés, tout en décrivant les décisions prises sur le front de la politique non conventionnelles comme temporaires et cohérentes avec le mandat et l’indépendance de la BCE.
L’analyse des perspectives macroéconomiques générales n’a pas fondamentalement changé non plus. La référence aux risques haussiers sur l’inflation à court terme a été nuancée (« des hausses de l’inflation au second semestre ne peuvent être exclues »), et les tensions inflationnistes restent « modérées », en lien avec une croissance « faible » de la monnaie et du crédit. Les projections macroéconomiques du staff de la BCE, mises à jour ce mois-ci, illustrent toujours le scénario de reprise graduelle, déséquilibrée, et sans pression inflationniste en zone euro.
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