par Frédéric Guignard, Gérant OPC Actions Euro chez Aviva Investors France
Les actions européennes, plombées par les inquiétudes d’ordre politique, semblent sous-évaluées depuis un an. Maintenant que les risques s’apaisent et que l’économie de la zone euro se renforce, la tendance pourrait bien s’inverser.
L’issue du référendum au Royaume-Uni a fait office d’événement déclencheur, poussant de nombreux investisseurs à retirer leurs fonds des marchés européens, par peur du risque politique à l’approche d’une série d’élections cette année en Europe. Ce risque ne s’est pas totalement dissipé depuis, puisque des scrutins doivent encore avoir lieu en Allemagne plus tard cette année, et peut-être aussi en Italie, ce qui soulèverait davantage d’inquiétudes. Toutefois, le risque se veut moins préoccupant depuis la fin des élections en France.
Parallèlement à cet apaisement sur le front politique, l’économie européenne a commencé à dégager une croissance solide. Non seulement la zone euro a enregistré une croissance annuelle plus rapide que les États-Unis en 2016, pour la première fois depuis la crise financière, mais en plus elle continue de surperformer. Ainsi, au premier trimestre 2017, la croissance de la zone euro est ressortie à 2% en rythme annualisé, soit la cadence la plus rapide depuis six ans, pour le second trimestre d’affilée[1]. Il est aussi encourageant de voir que le renforcement de la croissance s’est traduit par une progression régulière de l’emploi, et le taux de chômage s’est établi en mars à 9,5%, son plus bas niveau depuis huit ans, contre 10,2% l’année précédente[2]. De plus, les indicateurs économiques les plus avancés, comme les enquêtes auprès des directeurs d’achat, suggèrent que la croissance n’a pas décéléré en début de deuxième trimestre.
L’accélération de la croissance a déjà commencé à se répercuter dans les résultats des entreprises. Les analystes ont relevé leurs prévisions de bénéfices depuis le début d’année, une situation qui contraste fortement avec celle des six dernières années. Toutefois, ces révisions à la hausse restent pour l’instant plutôt modestes. Les analystes prédisent certes une croissance du résultat annuel des entreprises de 20% en 2017 et de 10% en 2018, mais cela ne représente qu’un relèvement de deux points de pourcentage par rapport aux taux de croissance qu’ils prédisaient au début de l’année[3]. Ces chiffres peuvent sembler très honorables, toutefois il convient de se rappeler qu’ils tiennent compte d’une base particulièrement faible puisque les résultats avaient baissé en 2016.
Les prévisions présentent en général un retard sur les résultats effectifs des entreprises, aussi nous pensons que l’on peut s’attendre à de nouvelles révisions à la hausse, au fur et à mesure que les analystes intègreront à leurs prévisions la vigueur inattendue des performances du premier trimestre. Ces relèvements devraient à leur tour entraîner de nouvelles remontées du cours des actions.
Dans ce contexte de surprise favorable du côté des résultats des entreprises et de dissipation des inquiétudes politiques, nous discernons un potentiel de forte augmentation des flux d’investissements vers les actions européennes. Les investisseurs sont conscients depuis un certain temps de l’embellie des perspectives de bénéfices des entreprises, toutefois les flux de capitaux vers les actions européennes étaient jusqu’à présent freinés par les incertitudes politiques. Comme le montre le tableau ci-dessous, les flux nets d’investissement étaient clairement à la vente au cours du second semestre 2016 et du début de l’année 2017, ce qui est largement attribuable à la montée des incertitudes politiques. Cette tendance a commencé à s’inverser, ce qui s’explique notamment par l’allègement considérable du risque politique après les résultats des élections aux Pays-Bas et en France. Toutefois, les sorties nettes de capitaux au cours de l’année écoulée restent importantes. À notre avis, il n’y a aucune raison que les investissements cessent d’affluer à nouveau vers les actions européennes.
Même si les actions européennes ont affiché une forte hausse sur le début de l’année 2017, avec un indice Eurostoxx en hausse de 9,55% à fin mai, elles restent, selon nous, toujours sous-évaluées. Non seulement les bénéfices des entreprises ont surpassé les anticipations, mais les statistiques économiques sont également en progression, tandis que les risques politiques nationaux sont en recul. De plus, suite à l’élection d’Emmanuel Macron en France, certains signes suggèrent que l’Union européenne pourrait prendre des mesures pour améliorer le fonctionnement de la zone euro.
Sous la présidence de M. Macron, il est possible que la France entreprenne une campagne de réforme de ses marchés des biens et du travail, similaire à celle adoptée par l’ex-chancelier allemand Gerhard Schröder il y a quinze ans. Il est raisonnable de penser que cela pourrait donner une nouvelle impulsion à l’intégration européenne, en particulier s’il est possible de persuader d’autres pays, et notamment l’Italie, d’entreprendre des réformes similaires. Berlin a déjà envoyé des signaux positifs sur la manière dont il réagirait.
Après une réunion avec Emmanuel Macron le 14 mai, la chancelière allemande Angela Merkel a indiqué qu’elle s’efforcerait de promouvoir une plus grande intégration dans la zone euro. Même son ministre des finances, connu pour sa ligne politique dure, a laissé entrevoir que l’opposition aux projets d’intensification de la coopération économique d’Emmanuel Macron pourrait être moins farouche qu’on ne le pensait. Interrogé pour savoir si l’Allemagne consacrerait davantage de son excédent budgétaire à la région sud de l’Europe, Wolfgang Schäuble a déclaré au journal Der Spiegel qu’il était nécessaire d’avoir des transferts entre pays riches et pays plus pauvres au sein de l’UE[4].
« Une communauté ne peut pas exister si les plus forts ne viennent pas en aide aux plus faibles », a-t-il dit, ajoutant qu’il pensait « beaucoup de bien » de l’appel de M. Macron à la création d’un poste de ministre des Finances européen.
Ne nous méprenons pas, il reste énormément d’obstacles sur la voie qui mène au but ultime d’une union budgétaire et fiscale, toutefois on peut discerner, au moins pour le moment, des motifs d’optimisme. Les marchés n’ont pas encore réalisé l’importance de ce phénomène. Dans le contexte d’expansion économique qui revient au même moment, les événements récents pourraient annoncer un changement en profondeur pour les marchés actions, qui restaient jusqu’à présent focalisés sur les risques liés à une série d’élections européennes et sur les problèmes économiques persistants dans la zone euro.
Historiquement, les actions européennes ont tendance à se négocier avec une décote par rapport à leurs homologues américaines, cependant actuellement elles peuvent apparaitre bon marché par comparaison, et leur récente surperformance n’y change rien. L’indice Eurostoxx se négocie à un multiple de 16,0x les bénéfices projetés pour 2017, et 14,5x ceux prévus pour 2018, tandis que le S&P 500 se négocie avec des multiples de 18.4x et 16.5x respectivement[5]. Et pourtant, la croissance des bénéfices des entreprises aux États-Unis est annoncée deux fois plus faible que celle en Europe pour cette année, et à peine plus rapide en 2018[6].
Parmi les actions européennes, nous privilégions les titres de plusieurs société du secteur de la technologie. La faiblesse des économies européennes au cours des dix dernières années a conduit un grand nombre d’entreprises à freiner les investissements, et notamment dans le secteur des nouvelles technologies. Cela est particulièrement manifeste dans le secteur bancaire, où les établissements de crédit peinent à consolider leur bilan depuis la crise financière. Comme la plupart des banques ont fini par en venir à bout, il est possible que nous assistions bientôt à une augmentation sensible des budgets informatique. Après des années de sous-investissement, les entreprises du secteur bancaire commencent à réagir à la concurrence des nouveaux entrants issus de la révolution des technologies financières (« Fintech »). Les établissements adaptent leurs logiciels et se font plus flexibles pour mieux répondre aux nouveaux besoins des clients.
Comme toujours, il faut bien garder à l’esprit que ces perspectives sont exposées à de nombreux risques. Tout d’abord, même si la situation politique en Europe s’est améliorée ces derniers mois, il reste un certain nombre d’obstacles majeurs à surmonter. L’élection d’Emmanuel Macron a certes augmenté la probabilité de réformes en Europe, mais le résultat est loin d’être garanti. La réforme de l’économie française sera difficile et se heurtera sans doute à une forte résistance de syndicats puissants.
D’autres défis importants se profilent avec les élections italiennes qui devront avoir lieu au plus tard en mai 2018. Les sondages récents suggèrent que le parti démocratique au gouvernement est passé derrière le mouvement contestataire Cinq étoiles, qui agite l’idée d’une sortie de l’euro. À l’extérieur de l’Europe, les tensions géopolitiques ne montrent guère de signe d’apaisement. Sur le plan des perspectives économiques, les spéculations vont bon train sur un possible retrait prochain des stimulations monétaires exceptionnelles mises en place par la Banque centrale européenne ces dernières années, et il est difficile de prédire comment les économies européennes et les marchés financiers feront face à un durcissement de la politique monétaire.
Dans l’ensemble néanmoins, notre optimisme sur les actions européennes est à son plus haut niveau depuis des années. L’aspect le plus encourageant de la croissance des bénéfices des entreprises est qu’elle commence à s’appuyer sur une progression des revenus plutôt que sur une réduction des coûts. Si cette tendance se poursuit, comme on peut l’espérer au vu de l’embellie actuelle des statistiques économiques, cela pourrait changer complètement les perspectives des marchés actions européens. Il est raisonnable d’estimer que la hausse récente des flux d’investissement pourrait s’accélérer de manière spectaculaire. Après les nombreux faux départs de ces dernières années, on se prend à penser que cette fois-ci pourrait être la bonne.
NOTES
- http://ec.europa.eu/eurostat/documents/2995521/8026125/2-16052017-AP-EN.pdf/e25d3d40-54da-42b9-a1c0-ae1a623b6bbd
- http://ec.europa.eu/eurostat/documents/2995521/8054122/3-31052017-AP-EN.pdf/4f221477-8be9-46a0-a949-071b79490118
- Source: Factset as at 30/05/2017
- http://www.spiegel.de/international/germany/interview-with-wolfgang-schaeuble-we-all-wish-macron-success-a-1147461.html
- Source: Factset as at 30/05/2017
- Source: Factset as at 30/05/2017