par Eric Pictet, Directeur Général du bureau de Paris de Muzinich & Co
La remontée des taux de rendement des bons du Trésor américains durant le mois a pénalisé, sans grande surprise, les marchés obligataires américains. Ainsi, les obligations investment grade, sensibles à la duration, ont corrigé, tandis que le segment high yield est ressorti en très légère hausse. Au cours de la période, l’Europe a dans l’ensemble surperformé le marché américain, sur l’ensemble de l’univers des obligations d’entreprises. La tendance a été similaire sur le segment high yield qui a largement surperformé les légers gains générés par le crédit investment grade et les bunds allemands. Au sein du segment high yield, les obligations de duration courte ont légèrement surperformé.
La bonne performance des titres de duration courte ainsi que la progression du marché européen soulignent la divergence relevée dans les tendances macroéconomiques. Aux États-Unis, des statistiques supérieures aux attentes (emploi, indices PMI) ont de nouveau propulsé le débat du tapering sur le devant de la scène. Par ailleurs, la Banque centrale européenne continue de chercher de nouveaux outils (et risque d’opter pour des taux d’intérêt négatifs) dans ses efforts pour relancer la croissance. Le marché high yield américain a bénéficié d’importants flux d’investissement durant le mois, qui s’expliquent largement par l’évolution des bons du Trésor. En outre, l’appétit marqué des investisseurs pour la dette high yield européenne n’a été que partiellement satisfait par le regain d’activité sur le marché primaire au sein de la zone euro. Les spreads se sont resserrés de part et d’autre de l’Atlantique en amont des célébrations de Thanksgiving aux États-Unis et d’une fin de mois plus calme.
Stratégie et perspectives
En cette fin d’année, il nous semble pertinent de revenir sur les principales tendances qui ont mar- qué l’année 2013. Les obligations européennes, tant investment grade que high yield, sont bien positionnées pour générer des performances attrayantes, proches des coupons, et surperformer leurs équivalents américains. Le marché high yield européen a enregistré une croissance largement supérieure à celle du marché américain et représente actuellement (à près de 370 milliards EUR) environ 35% de la taille du segment high yield aux États-Unis. Cette envolée du marché européen s’explique principalement par un volume record de nouvelles émissions au sein de la zone euro. Il est intéressant de noter que bon nombre de ces émetteurs sont des primo-émetteurs. À l’instar de l’année précédente, le produit de ces nouvelles émissions a été principalement employé, en Europe comme aux États-Unis, pour refinancer la dette existante dans des conditions plus favorables aux prêteurs et reporter la maturité de la dette bien au-delà de 2016.
Les fondamentaux des entreprises restent robustes et les probabilités de défaut pour les entreprises détenues en portefeuille par Muzinich restent très limitées compte tenu de la faiblesse quasi-généralisée du risque de refinancement. À l’aube de l’année 2014, la politique des banques centrales devrait rester le principal moteur de la performance des marchés obligataires et le facteur clé de l’évolution des taux de rendement durant l’année à venir. Nous anticipons une remontée de la volatilité de marché dans le sillage des publications de statistiques économiques et, du fait de notre optimisme à l’égard des fondamentaux de crédit, tout repli pourrait constituer une opportunité d’achat attrayante.