La Fed devrait ramener plus rapidement les Fed Funds à la « neutralité »

par Christophe Morel, Chef économiste chez Groupama AM

1/ La Fed a relevé son taux directeur de 50 pdb portant la cible sur les Fed Funds à 0.75%-1.00%. Par ailleurs, elle a annoncé le démarrage du dégonflement de son bilan en juin, avec un ajustement de son portefeuille obligataire en ligne avec notre scénario monétaire, à savoir 3 fois plus rapide que celui de 2017-2019 (graphique 1). Ainsi, le bilan devrait diminuer de 3.5 trillions d’ici la mi-2025.

2/ L’intervention de J. Powell comporte deux éléments rassurants pour les investisseurs :

1. La Fed ne considère absolument pas que la baisse du PIB de 1.4% au premier trimestre traduit une situation de récession. La contribution groupée de la consommation et de l’investissement a été de +3,1% (ce qui est même supérieure à celle des 2 précédents trimestres) et la baisse du PIB provient des contributions négatives de l’externe (Exportations/Importations) et de la variation des stocks. D’ailleurs, notre algorithme répliquant la datation des récessions par le NBER rappelle que l’environnement actuel d’activité, de revenus et d’emploi ne correspond absolument pas à une récession (graphique 2).

1. La Fed n’envisage pas d’accélérer le pas de hausse des Fed Funds de 50pdb à 75pdb. Le catalyseur d’une éventuelle accélération reste l’évolution des anticipations d’inflation à long terme.

3/ En revanche, la Fed considère que les pressions inflationnistes se sont intensifiées :

1. La tension sur le marché du travail américain devient de plus en plus exceptionnelle avec désormais 2 postes proposés à l’embauche pour chaque chômeur (graphique 3).

1. Les contraintes d’offre sont plus fortes avec la guerre en Ukraine et la situation sanitaire en Asie. A cet égard, si les goulets d’approvisionnement se sont détendus dans les ports chinois, le nombre de porte-conteneurs bloqués a augmenté dans tout le reste de l’Asie, en Europe et au Moyen-Orient (graphique 4).

4/ En conclusion, face aux pressions supplémentaires sur les prix, la Fed devrait ramener plus rapidement les Fed Funds à la « neutralité » qui se situe autour de 2.25%-2.50%. Si notre enveloppe globale de hausses des Feds Funds reste inchangée à 300pdb avec une cible à 3.25%, nous ajustons toutefois l’enveloppe relative des hausses sur 2022 et 2023 : nous anticipons une enveloppe de 275pdb en 2022 (+50pdb en juin, juillet et septembre, puis des pas de 25pdb en novembre et décembre), et une enveloppe de seulement 25pdb en 2023 en lien avec notre scénario de ralentissement de la profitabilité des entreprises. Par rapport à ce scénario central, le risque est toujours haussier sur l’enveloppe de hausses. La situation sur l’emploi et l’inflation devenant de plus en plus tendue, le défi de la Fed d’un ralentissement « contrôlé » de la croissance est de plus en plus compliqué.