par Gilles Moëc, Chef Economiste du Groupe AXA et Directeur de la Recherche d’AXA IM et Chris Iggo, Directeur des investissements et Président de l’Investment Institute d’AXA IM
Un peu plus de deux mois se sont écoulés depuis l’investiture de Donald Trump, et beaucoup de choses ont déjà changé en termes de politique américaine, dont une grande partie a des implications mondiales.
La hausse annoncée des droits de douane se traduira par une hausse de l’inflation et une baisse de la croissance. Le changement des alliances géopolitiques entraînera une augmentation des dépenses publiques pour la défense nationale en Europe et ailleurs. Les données macroéconomiques ont commencé à fléchir et les prévisions de bénéfices des sociétés cotées sont en baisse. Le véritable scénario baissier pour les États-Unis est que l’incertitude affecte les dépenses, ce qui se traduirait par de nouvelles pertes sur les marchés boursiers. Celles-ci auront à leur tour un impact sur le patrimoine financier des particuliers, et les dépenses seront encore réduites. Dans de telles circonstances, une récession peut rapidement s’installer. Dans ce scénario, la Réserve fédérale réduirait les taux d’intérêt dans des proportions beaucoup plus importantes que ce qui est actuellement prévu.
Côté Europe, l’augmentation significative de l’incertitude, en France et en Allemagne, était antérieure à la guerre commerciale 2.0 et de source plus interne (doute sur le modèle de croissance en Allemagne, instabilité politique en France). Désormais, la relance promise par l’Allemagne pour les dix prochaines années et, en France, le retour d’un leadership politique plus clair dans un contexte où dominent les thèmes de défense et des affaires étrangères pourraient compenser certains des vents contraires extérieurs.
Pour autant, la séquence demeure problématique : les droits de douane sont pour aujourd’hui, les dépenses de défense sont pour demain.
Changements possibles de l’orientation des flux mondiaux
Parmi les thèmes d’investissement qui pourraient découler de l’orientation des événements politiques actuels, citons les changements dans l’allocation globale des portefeuilles d’actions et d’obligations. Les perspectives des actions américaines se sont assombries, alors que les grandes capitalisations technologiques ont contribué à une hausse de 20 % de l’indice S&P500 en 2024. Il est peu probable que cela se reproduise cette année, car les multiples des valeurs technologiques ont été réduits. L’émergence de la concurrence dans le domaine des développements de l’IA y joue un rôle, en plus de l’incertitude politique. Nous restons favorables à la technologie et à l’IA en tant que thèmes d’investissement à long terme, mais il n’est pas certain que les entreprises américaines soient les seules à ouvrir la voie en termes d’applications et de démocratisation de leur utilisation.
Les flux étrangers vers les actions américaines ont été considérables ces dernières années. Les étrangers détiennent près de 18 % en valeur des actions de sociétés cotées en bourse, selon les données de la Fed sur les flux de fonds. Si l’argument de « l’exceptionnalisme américain » qui justifie la surpondération des Etats-Unis est terni, une partie de cet argent pourrait changer de destination ou, à tout le moins, les entrées nettes pourraient décroître. Cela laisse présager une baisse des primes des multiples sur les actions américaines par rapport au reste du monde à l’avenir. Le déficit de la balance courante américaine étant important, il incite les capitaux du reste du monde à aller vers les actions cotées et privées, les obligations du Trésor, les marchés du crédit aux entreprises et l’immobilier. Un dollar plus faible est inévitable si le reste du monde devient moins enthousiaste à l’idée de détenir des actifs américains.
L’Europe devrait bénéficier de ces changements dans l’allocation mondiale des actifs. L’augmentation des emprunts publics modifiera l’équilibre entre l’épargne et l’investissement dans la région, ce qui se traduira par une diminution des sorties de capitaux et une augmentation de l’investissement intérieur, dont une partie sera absorbée par les marchés obligataires par le biais d’une augmentation de l’émission de dette. L’amélioration de la stabilité budgétaire dans le sud de l’Europe devrait aider ces économies à gérer les coûts d’emprunt plus élevés, même si la France pourrait être confrontée à des défis plus importants. La mutualisation des dépenses pour stimuler l’Europe sera utile.
Les marchés d’actions sont en mouvement en Europe. Le secteur de la défense et les secteurs connexes ont enregistré de bonnes performances. Les investisseurs modifient leurs allocations en faveur de ces entreprises et font valoir « qu’il n’y a pas de durabilité sans sécurité ». Le plan de l’Allemagne prévoit d’augmenter les dépenses non seulement pour la défense, mais aussi pour les transports, l’énergie, la technologie et les télécommunications, créant des impulsions de croissance plus larges encore. Le complexe militaro-industriel européen sera stimulé. Il y aura des effets multiplicateurs en termes de dépenses du PIB, mais aussi, potentiellement, en termes de productivité.
Pour l’instant, l’Europe bénéficie de valorisations moins élevées que les Etats-Unis, d’une croissance décente des bénéfices qui devrait se maintenir dans les années à venir, ainsi que d’une orientation politique moins imprévisible qu’aux États-Unis. Si l’euro ne deviendra peut-être pas la monnaie de réserve mondiale, l’Europe peut à présent profiter du fait que les Etats-Unis perdent un peu de leurs « privilèges exorbitants ».