par Klaus Wiener, Stratégiste chez Generali Investments
Ces quatre dernières semaines, les marchés financiers ont regagné le terrain perdu, à mesure que les craintes relatives à un défaut de la Grèce s’amenuisaient et que les fondamentaux restaient sains. Les actions de la Zone Euro, en particulier, ont progressé de 7 % au mois de mars. Toujours dans cette région, les primes de risque (spreads) offertes par les obligations d’entreprises notées “Investment Grade”, qui s’étaient déjà considérablement resserrées en février, ont encore diminué de 20 points de base.
Toutefois, à leur niveau actuel, soit juste en deçà de 200 points de base, elles se négocient toujours bien au-delà de leur moyenne de long terme (66 points de base).
Les rendements des emprunts d’Etat du cœur de l’Europe sont restés extrêmement faibles, mais ont quelque peu augmenté après l’annonce du plan de sauvetage de la Grèce. Concernant les États périphériques de l’Europe, les spreads se sont modérément resserrés, mais la prime de risque est restée, de manière générale, assez élevée, en particulier sur les parties longues des courbes de taux. Cela dit, les spreads des pays menacés par le risque de défaut sont actuellement bien plus élevés que ceux de la Grèce. A cet égard, le fait d’appartenir à la Zone Euro constitue une véritable protection. Enfin, aux États-Unis, les rendements des taux à long terme ont fortement monté en raison de plusieurs adjudications malheureuses du Trésor, qui ont ravivé les inquiétudes sur les finances publiques du pays.
Pour le mois qui vient, nous anticipons de nouveaux gains pour les actifs risqués. Principale raison à cela : la baisse du risque souverain, dans un environnement économique porteur.
Des avancées sur le dossier grec ont été réalisées à plusieurs niveaux. En premier lieu, le compromis sur un soutien à la Grèce en cas d’impossibilité de financement par les marchés de capitaux, était attendu depuis longtemps. Bien que politiquement controversée, nous nous positionnons en faveur d’une participation du FMI, si une aide financière devenait nécessaire, en “dernier recours”. Le FMI dispose des moyens et de l’expérience nécessaires pour mettre en œuvre et surveiller ce type de plan, et trouver ainsi une solution durable. D’autres pistes sont examinées, comme des prêts bilatéraux accordés par les États volontaires, ce qui est en théorie interdit par les règles du traité de Maastricht.
Cela étant, les dégâts devraient être limités, étant donné que toute aide bilatérale ne peut être accordée que si tous les membres de l’UEM y consentent (droit de veto). En outre, les taux d’intérêt de ces emprunts devraient être en ligne avec ceux du marché (dans des conditions de pleine concurrence).
La BCE a pris la décision de poursuivre l’assouplissement de ses règles de garanties jusqu’en 2011, ce qui a contribué à apaiser les tensions sur les marchés. L’institution avait abaissé le seuil à BBB- durant la crise et il avait été prévu que l’on revienne à A- dès la fin de l’année 2010. Cette concession offre un sursis majeur à la Grèce étant donné que sa dette est encore notée A- par seulement une des trois principales agences de notation. Si l’ancienne réglementation s’appliquait, la dégradation de cette 3ème note aurait pour conséquence des ventes massives d’obligations grecques. Le maintien par la BCE de règles plus accommodantes ne s’explique par uniquement par la volonté d’apaiser les tensions sur la Grèce. Le fait que la stabilité du système financier européen dépende d’une seule agence de notation (un seul analyste au final), est devenu inacceptable.
Grâce à ces évolutions positives, la Grèce a été en mesure de lever 5 milliards d’euros à la fin du mois de mars. Cette enchère a suscité une demande légèrement supérieure à l’offre totale, en raison du fait qu’aucune prime d’émission n’était servie au delà des taux du marché. Après cette deuxième émission réussie en un mois, le besoin de refinancement de la dette actuelle a été réduit à 17 milliards d’euros pour les mois d’avril et mai. Par conséquent, aucun bouleversement majeur ne devrait intervenir pendant cette période délicate.
Comme nous l’avions déjà mentionné, le risque souverain fut le principal motif de perturbation sur les marchés entre fin janvier et début février. Bien que le risque n’ait pas complètement disparu, il s’est nettement réduit. C’est pourquoi nous pensons que les fondamentaux macroéconomiques devraient revenir sur le devant de la scène. A court terme, les indicateurs devraient rester positifs. La dynamique de l’économie mondiale et la poursuite des politiques monétaires accommodantes constituent des facteurs de soutien. Nous anticipons des nouvelles positives en provenance du marché du travail américain au 2ème trimestre (premières créations d’emplois enregistrées depuis décembre 2007). Par ailleurs, la saison des résultats du premier trimestre va débuter et nous prévoyons de solides publications, en raison des leviers opérationnels mis en place durant la crise. Bien que nous continuions à anticiper un ralentissement de la croissance au cours de l’année 2010, nous considérons que les actifs risqués ont encore toutes les chances de progresser à court terme.